1.核心品种表现优异,营销推广成效显著
   
2017年度,公司业绩的快速增长主要得益于核心业务传统中药和核心品种定坤丹的优异表现。传统中药板块在报告期内实现销售收入9.50亿元,同比增长63.93%,继续占到整体销售额的80%以上;其中,主打品种定坤丹中水蜜丸和大蜜丸分别贡献销售收入2.81亿元和1.15亿元,整体销售收入同比增长76%,而龟龄集胶囊也实现销售收入3.90亿元,同比增长32.65%。定坤丹作为公司力推的主打品种,已经在销售收入上比肩传统业务支柱龟龄集胶囊,并有望在公司营销推广的持续升级下进一步实现跨越式的飞速发展。2017年度,公司通过“春雷行动”、“秋收行动”及“好孕中国”活动推动了营销渠道的进一步下沉及覆盖,公司管理药店终端达到3万家左右,覆盖终端接近10万家,医院管理终端4000家,同时在全国各大零售终端落地3000余家好孕专柜,为公司销售收入的持续快速增长打下了坚实的基础。
   
2.盈利能力持续提升,应收账款控制良好
   
2017年度,公司综合毛利率和医药工业毛利率分别为82.39%和84.10%,受益于成本管控和供货价调高,分别较2016年度上升了4.45个百分点和2.58个百分点,其中定坤丹毛利率达到76.08%,较上年度大幅提升了11.33个百分点,是最大贡献者。同时,公司销售费用率为44.14%,较上年度下降了1.76个百分点,管理费用率因为加大研发投入的原因提高了2.42个百分点达到12.47%。而2018一季度,公司各项主要盈利指标保持稳定,综合毛利率、销售费用率和管理费用率分别为82.56%、46.07%和11.13%。另外,我们较为关注的应收账款方面,2017年度及2018一季度,公司应收账款账面余额分别为7.35亿元和8.74亿元,占资产总额的30%以上,但从账龄分析及历史比较看,公司2017年度一年以内的应收账款占比达到了90%以上,较2016年度的87%左右有较大幅度的提升,公司动销情况良好,销售回款速度在逐步加快,公司已经驶入良性循环的经营快车道。
   
3.略低于业绩承诺瑕不掩瑜,新厂区即将投产带来全新动力
   
公司大股东在2016年底为了收回核心资产山西广誉远的剩余少数股权曾经做出三年业绩承诺,2017年度受研发投入大幅增加超预期的影响,山西广誉远实现扣非后归母净利润2.30亿元,累计实现利润达到3.78亿元,扣除实际使用募集资金成本后,分别达到当年和累计业绩承诺目标的92.20%和99.01%。按照承诺,大股东将为不达标的367万元承诺利润注销23.23万股,东盛集团持股比例将从24.02%降到23.97%,我们认为未完成业绩承诺存在较大程度偶然性,对公司管理和经营或不构成重大影响。此外,期待已久的山西太谷新厂区预计将于2018年8月全面投产,料将为公司2018年度19.5亿元的销售收入和3.7亿元的净利润的经营目标提供有力支撑。
   
4.投资建议:
   
我们预计公司2018-2020年实现营业收入分别为19.55亿元、27.76亿元和35.66亿元,实现归母净利润分别为4.38亿元、6.56亿元和8.91亿元,对应每股收益分别为1.24元、1.86元和2.52元,同时对应PE分别为39倍、26倍和19倍,维持“强推”评级。
   
5.风险提示:
   
核心品种定坤丹水蜜丸销售不及预期;新厂区投产进度不及预期。